新天力北交所IPO: 120余项财务数据规律性变化下，报告期内未分配利润突然转正迷雾重重

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食品容器是指与食品直接接触的包装容器，在食品加工、运输、储藏、销售以及消费者使用过程中，可以减少外界生物、化学、物理等因素的损害，起到保持食品本身质量稳定的功能。近年来，食品容器行业正处于快速发展的阶段。一方面，伴随人们生活方式的变化和生活节奏的加快，消费者对快餐、罐头等加工和包装食品的需求持续增加；另一方面，近年来电子商务、快递配送行业的兴起也便利了人们外卖订餐，对食品容器的市场规模创造了新的增长机会。

新天力科技股份有限公司（本文简称“新天力”或“发行人”），为国家级专精特新“小巨人”企业、国内热成型食品容器行业的领先企业，自设立以来一直专注于为客户提供一站式的食品容器综合解决方案，并致力于成为全球食品业界备受信赖的合作伙伴。如果将发行人的主业进行简化即为：发行人是一家国内塑料食品容器企业，专业从事食品容器的研发、生产和销售。

新天力本次拟于北交所向不特定投资者公开发行2,341.7810万股普通股（不含超额配售选择权），募资39,763.79万元，主要用于年产36,000吨高质量塑料食品容器扩产项目。本次保荐人为证券，审计机构为立信会计师事务所。

据招股书中披露，目前我国塑料食品容器行业进入门槛较低，行业参与者众多，呈现“大行业、小企业”的竞争格局。除少数建立起高度自动化的生产线和完善的产品质量管理体系的龙头企业外，大多数企业的规模相对较小，其中不乏一些家庭作坊式的企业。在此行业大背景前提下，估值之家通过研究新天力本次招股书发现，新天力未来可持续性存在一定的不确定性，真实财务状况也可能不容乐观，募投项目整体合理性可能存疑等关键性问题，可能需要投资者注意。

一、限塑令政策预期的不确定性导致发行人可持续经营风险较大

招股书中显示报告期内（下同）发行人累计实现塑料食品容器业务收入270,477.47万元，占发行人主营收入比例约为93.15%，即发行人几乎是家纯粹的塑料食品包装企业。而发行人塑料包装食品主业可能对应白色污染问题。

2020年1月，国家发改委、生态环境部发布了《关于进一步加强塑料污染治理的意见》。按照《意见》的相关规定，分地区、分领域、分阶段对部分塑料制品实行禁限管理，并制定了具体的退出时间表，明确分2020年、2022年、2025年三个节点实施。为便于实际操作，有关部门同时出台了《相关塑料制品禁限管理细化标准（2020年版）》，对2020年底涉及禁限的部分品类，设定了细化标准。

虽然上述《细化标准》对到2025年度禁限的品种主要是不可降解一次性塑料吸管（全国范围内）以及刀、叉、勺等不可降解一次性塑料餐具（特定场景下），暂未涉及发行人的主要产品，但如海南省等个别省份明确提出禁止生产、运输、销售、储存、使用盒（含盖）、碗（含盖）、碟、盘、饮料杯（含盖）等含有非生物降解高分子材料的一次性餐饮具类。

虽然就上述“限塑令”的问题发行人结论为对公司的影响较小，但正如发行人的行业政策风险中披露：“……倘若未来境内限塑令的禁限范围进一步扩大且采取“一刀切”政策，则可能对公司的经营业绩产生不利影响。”此处发行人仅以对经营业绩产生不利影响而轻描淡写带过，但不排除“限塑令”的继续收紧，可能导致发行人经营可持续风险产生，因为发行人除坚持塑料食品容器主业外，对于可降解塑料食品容器产品开发鲜有建树。

面对白色污染问题，可降解塑料应运而生，可降解塑料在达到一定使用寿命废弃后，在特定的环境条件下，而发生降解，对自然环境无害或少害。招股书中发行人例举的同行可比公司均为中国轻工业塑料行业（降解塑料）十强企业的大背景下，发行人在可降解塑料产品领域却几乎未涉及，发行人坚持不可降解的高污染塑料食品容器主业可能让人难以理解。

究其背后原因，一是随着我国垃圾分类实施以及国民环保意识的增强，发行人可能在赌我国的限塑令不会扩大，所以才会对行业内的可降解塑料新趋势无动于衷。二是发行人不具备开发可降解塑料的能力或实力。随着国内大量塑料制品企业对可降解塑料技术的推进及应用，产业升级的趋势应该不会变，发行人对行业新技术的不涉足或许会成为其短板。不论发行人未涉及可降解塑料的背后真正动因为何，但发行人痛失环保要求更高的国际市场几乎是必然的，这点从招股书中发行人出口收入占比极低的数据上也能得到直接验证。

二、真实财务情况可能不容乐观

财务数据作为招股书核心，其真实性对IPO企业能否成功上市而言至关重要，背后为IPO合规性要求，而发行人本次表现出的财务数据可能异常却并不在少数。

1.营业收入真实性可能存疑

招股书中披露的主营业务收入按产品或服务分类情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人依次实现主营收入95,181.73万元、93,781.21万元及101,392.36万元，明显可见的是2022年度收入的同比下降，是由上表中纸制食品容器收入同比下降所致，而纸制食品容器作为可降解环保包装材料，是环保要求趋严下行业发展方向之一，发行人在对未来竞争力的业务体现上，出现了持续下降的不利趋势。且核心的塑料食品容器业务收入也存在明显的翘尾现象。而在上表中发行人几乎仅塑料及纸制食品两种业务及高收入基数之下，其真实性疑点也不在少数。

(1)大量与收入有关的数据规律性变化

招股书中出现与收入相关且表现为规律性变化数据情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，就塑料食品容器核心产品而言，出现了该产品的收入占比、销售单价、产量及产能（含利用率）等多项数据规律性变化，除该产品直接收入数据因存在明显的翘尾情况而未出现规律性变化，余下与该产品收入相关的几乎全部数据出现规律性变化。就发行人两大业务板块中剩余纸制食品容器产品而言，则出现该产品收入（含占比）、销售单价、产能等多项数据规律性变化。发行人两种业务均出现大量收入相关数据规律性变化，其业务真实性可能不容乐观。此外上表中还存在的前两、五大客户销售占比数据的规律性变化，则可能说明发行人以大客户为重点安排的收入实现策略比较明显。

如果上表数据规律性变化不够直观，我们采用取大数分析法进行简化，并按规律类型重新排序，结果如下表所示：

从上表可见，所涉11项数据呈三类规律性变化：第一类为等额递增规律变化：具体为上表中第1行以数字2等额递增规律变化。第二类为等额递减规律变化：具体为第2行以自然数减少变化，第3-4行以数字2等额递减规律变化。第三类为以等额变化数但不依次出现的隐蔽规律变化：具体为上表中第5-7行以自然数但不依次出现变化，第8行以数字7为间隔数但不依次出现规律变化。虽然第三类数据规律性不如前两类明显，但存在普遍性以及对研究数组内数据分布规律具重要参考作用，所以我们也一并加以应用。

(2)收入按季度分布可能异常

招股书中披露的主营业务收入按季度分类情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人按季度实现的主营收入比例相当均衡，区间基本稳定维持在20%-30%间，占比最高为29.24%，最低为20.99%，相差仅8%左右。且上表中的部分数据取大数则有规律性可循，如第一季度发行人依次实现收入占比：20%、21%%、22%，第三季度依次实现收入及占比：27、25、29及28%、27%、29%，则明显表现出数据规律性变化情形。

如果我们将食品包装容器粗略分类为可加热的热饮食包装与不可加热的冷饮食（含常温）包装，而一般塑料食品容器不能高温加热为常识，发行人以塑料食品容器为主业，则理论上主要应用在冷饮食包装上，这点从发行人的主要客户蜜雪冰城连续两年霸榜前五大客户第一名（另一年为第二），以及三年排第三，也能得到部分验证。

如前文所述发行人实现塑料食品容器业务收入占比约为93.15%，那么发行人第三季度收入占比明显最高才正常，因为冷饮的销售旺季为第三季度，而第一季度和第四季度相对占比较低应该明显偏低才正常，事实上发行人在季度收入实现占比过于均衡情况，则可能明显与产品实际应用场景不符。尤其是上表中存在的2022年度第四季度以28.36%的占比反超第三度27.33%占比，而显得更加异常，且该年度还存在收入下降所得税为负的问题。

(3)人均年产值可能过高

发行人经计算的人均年产值情况，如下表所示：

从上表可见，发行人人均年产值分别为74.93万元/年、77.15万元/年、76.13万元/年，首先该数据取大数后分别为75、77、76，明显为以自然数但不依次出现的规律性变化，其真实性首先一定程度上存疑。而招股书中显示发行人核心的塑料食品容器产品及纸制食品容器的计量单位均为吨，也即发行人主要产品是按吨卖的，以吨卖却能实现如此高的人均年产值也自然存疑。

以发行人报告期内76.06万元/年人均年产值平均值来看，发行人所在地台州的2023年度人均GDP为9.32万元/人，发行人为其8.16倍，且公开数据显示，台州2024年度实现橡胶和塑料制品业工业增加值154.16亿元，以发行人2024年度实现10.22亿元营业收入计算，发行人占比约为6.63%（如果排除橡胶业的工业增加值，则发行人占比还会更高），占比也可能明显过高而异常。

2.盈利能力真实性可能存疑

招股书中披露发行人毛利率与可比公司比较情况，如下表所示：

从上表可见，发行人综合毛利率分别为19.53%、17.13%、18.78%，不但低于行业平均值，且为可比公司中几乎未最低（仅在2021年度高于及）。而发行人过低毛利率与前文所述的发行人不涉及高附加值并出口的可降解塑料业务可能直接相关。即便是发行人的盈利及竞争能力因此可能明显低于同行可比公司，甚至发行人毛利率个别年份高于同行及与行业平均值差异不是很大背后，却更可能隐藏着发行人盈利能力真实性问题。

（1）大量盈利类数据规律性变化

招股书中关于产品盈利类数据规律性变化情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，从业务分类的角度，上表前6项数据表明，发行人塑料及纸制食品容器两大业务及其他业务均直接出现毛利额数据规律性变化，且叠加该三项全部业务毛利率数据规律性变化，也即发行人出现全业务毛利额及毛利率数据规律性变化情形。而从其他毛利率分类角度，发行人则出现了主营业务毛利率、综合毛利率、境内毛利率、直销毛利率四大核心毛利率数据规律性变化。以上大量盈利类数据的规律性变化，可能初步表明发行人盈利能力的非正常性。

如果上表数据规律性变化不够直观，我们还是采用取大数分析法进行简化，并按规律类型重新排序，结果如下表所示：

从上表可见，所涉10项数据同样呈三类规律性变化：第一类为等额递增规律变化：具体为上表中第1以自然数增加变化，第2行以数字3等额增加规律变化。第二类为等额递减规律变化：具体为上表中第3行以数字2等额递减规律变化。第三类为以等额变化数但不依次出现的隐蔽规律变化：具体为上表中第4-9行以自然数但不依次出现变化，第10行以数字6为间隔数但不依次出现规律变化。

（2）大量成本及采购类数据规律性变化

招股书中关于产品成本及采购类数据规律性变化情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，从成本数据的角度看，发行人首先出现成本占比最高的直接材料额的核心成本数据规律性变化，纸制食品容器成本额也同样出现直接数据规律性变化，其余为以主营业务成本占比、塑料食品容器成本占比为代表性的比例类大量成本类数据的规律性变化。而从采购数据角度看，发行人PP、PET、PS、PE四项全部塑料粒子的核心原材料的采购单价数据规律性变化，且叠加PS采购占比、包材采购占比、色母及辅料采购占比以及其他材料采购额数据的规律性变化，说明发行人在采购数据上与发行人直接材料成本额数据规律性变化，能够直接相对应。此外上表中发行人电费金额数据以及前五名供应商合计采购额占比数据的规律性变化，则可能说明与收入类似发行人采用关键数据取大放小的统筹安排原则。

如果上表数据规律性变化不够直观，我们再次采用取大数分析法进行简化，并按规律类型重新排序，结果如下表所示：

从上表可见，所涉18项数据一样呈三类规律性变化：第一类为等额递增规律变化：具体为上表中第1-3行以自然数增加变化，第4行以数字2等额增加规律变化。第二类为等额递减规律变化：具体为上表中第5-8行以自然数减少变化，第9-11行以数字2、第12-13行以数字3等额递减规律变化。第三类为以等额变化数但不依次出现的隐蔽规律变化：具体为上表中第14行以自然数但不依次出现变化，第15-16行以数字2、第17行以数字3、第18行以数字5为间隔数但不依次出现规律变化。

（3）报告期内未分配利润突然转正

招股书中披露的净利润及期末未分配利润情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人累计实现净利润14,400.89万元，但2021年度实现4,991.22万元净利润明显低于该年度末累计未分配利润数2,310.39万元，进一步查阅发行人审计报告可知，发行人截止2020年末的累计未分配利润数为-2,363.89万元。也即发行人报告期前可能处于亏损状态（即便是偶有盈利但也可能盈利并不稳定），而刚刚进入报告期内就开始稳定大额盈利，报告期内与期前存在盈利特征明显不一致，进一步表明报告期盈利真实性存疑。

与发行人报告期内大额稳定盈利也可能不相称的是，发行人2022年度所得税费用为-238.20万元，且在该年度发行人末可弥补亏损也从上年末的3,498.14万元，增加为该年末的6,588.09万元。此外发行人在各报告期末分别存在362.67万元、531.85万元、395.21万元的待认证及留抵增值税进项税问题。

（4）大量员工未缴纳公积金

招股书中披露的社会保险及住房公积金缴纳情况，如下表所示：

从上表可见，发行人2021年度为员工缴纳公积金比例31.14%，不足三分之一，该年社保缴纳率不足三分之二，至2022年度公积金缴纳比例反而下降，社保缴纳比例也仍不足三分之二，直到2023年度才彻底有所改观。发行人不为员工缴纳公积金，表面是因为发行人设定了缴纳住房公积金员工的入职年限和岗位职级限制。

发行人上述没有为大部分员工缴纳社会保险或住房公积金的行为，肯定是未严格遵守劳动用工相关法律法规的规定，但背后的原因是发行人的合规经营意识淡薄，还是发行人产品论吨卖下的盈利能力无法承受员工的社保和公积金，结合发行人盈利能力的疑点，答案为后者则更具可能性。

3.会计报表真实性可能存疑

IPO的核心是招股书，而招股书的灵魂是会计报表。虽然我们上文分析了发行人存在大量收入、盈利、成本及采购类数据规律性变化，然而发行人会计报表中则存在更多的表内数据（含指标）规律性变化，具体情况如下表所示：

单位：万元

从上表损益类数据看，发行人存在三大期间费用中的销售费用明细数据、管理费用明细及总额大量数据的规律性变化，且明细数据中以比例数据为主，与前文所述风格相同。而净利润关键数据以及多项非经营性数据的规律性变化，叠加前文所述的收入、盈利、成本及采购类大量数据规律性变化，可能再次说明发行人报告期内整体盈利真实性很大程度上存疑。

从资产负债类数据看，发行人存在应收账款明细、存货明细及总额等资产类关键数据规律性变化，与上文营业收入、成本数据规律性变化能够形成逻辑上的对应关系，而固定资产大项数据及负债类明细数据的规律性变化，尤其是资产总额及负债合计、负债和所有者权益总计三项会计等式数据的规律性变化，则可能说明发行人的资产负债表经过总体部署的可能性较高。

从现金流量类数据看，发行人首先出现的购买商品、接受劳务支付的现金关键数据规律性变化，此与上文发行人大量成本及采购数据规律性变化相对应。而购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金数据规律性变化，与上文的固定资产大项类数据规律性变化也能够对应，至于支付给职工以及为职工支付的现金及其他现金流量类数据规律性变化，则可能是大量损益类及资产负债数据规律性变化的同步结果。

从上表的关键财务指标数据看，发行人出现了加权平均净资产收益率数据的严格规律性变化，而该指标为发行人闯关北交所的关键考核指标之一，而每股净资产相关数据的规律性变化，则是资产负债表及利润表数据规律性变化的部分表现形式。从上表大量规律的变化数据涉及发行人会计全部三张报表来看，发行人会计报表可靠性或可能存疑。

如果上表数据规律性变化不够直观，我们最后采用取大数分析法进行简化，并按规律类型重新排序，结果如下表所示：

从上表可见，所涉96项表内数据（含指标）仍然呈三类规律性变化：第一类为等额递增规律变化：具体为上表中第1-8行以自然数增加变化，第9-14行以数字2、第15-16行以数字3、第17行以数字4、第18-20行以数字6、第21行以数字11等额增加规律变化。第二类为等额递减规律变化：具体为上表中第22-27行以自然数减少变化，第28-30行以数字2、第31-32行以数字3、第33-34行以数字4、第35行以数字6、第36行以数字7、第37行以数字9等额递减规律变化。第三类为以等额变化数但不依次出现的隐蔽规律变化：具体为上表中第38-66行以自然数但不依次出现变化，第67-79行以数字2、第80-85行以数字3、第86-87行以数字4、第88-92行以数字5、第93行以数字6、第94-95行以数字7、第96行以数字9为间隔数但不依次出现规律变化。

从上述发行人的大量财务数据规律性变化来看，发行人存在以等额变化数但不依次出现的隐蔽规律变化数据占比达六成的现象，可能与发行人营业收入先降后升的变化趋势有关。从上述这些明显或不明显规律性变化财务数据来看，虽然我们无法得出发行人财务造假结论，但我们也无法排除发行人人为过度干预甚至操纵财务数据及会计指标的可能性。

三、募投项目整体必要性可能存疑

招股书中披露的本次募投项目情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人本次募集39763.79万元，投资三个项目，严格意义上来说，上表中第三个补充流动资金不算项目，则发行人本次募投一个扩产项目和一个研发中心建设项目。

就上表第一个“年产36,000 吨高质量塑料食品容器扩产项目”而言，首先发行人报告内产能利用状况存疑，发行人披露的塑料食品容器产能利用率分别为90.70%、83.38%、97.43%，一方面该产能是在发行人营业收入真实性存疑情况下得出的结果，另一方面招股书也未披露产能计算的关键瓶颈环节，发行人以该产能为基础进行募资扩产可能缺少事实上的严谨性或必要性。其次在限塑令政策未来走向不明的不确定性下，发行人如此上规模扩产塑料食品容器产能，其未来的风险性可能也不一定低。

上表中的研发中心募投4,540.33万元，其必要性也可能同样不足。一是发行人的产品是按吨卖，且行业发展多年，研发成效可能不理想，且发行人并未涉及具有行业前瞻性的可降解塑料食品容器业务，甚至就如发行人要在自己公司名称中冠以“科技”字样相类似，发行人对自身的技术含量可能并不具太大把握。二是发行人的在研项目过少，招股书中披露的正在从事的主要研发项目情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人主要在研项目仅三项，且总金额不超过700万，预计该年度发行人研发费能否满足高企的最低要求比例也可能存在很大不确定性，发行人研发支出可能相当紧张。

三是发行人报告期内研发费用率勉强达标，招股书中披露的研发费用及占营业收入比例情况，如下表所示：

单位：万元

从上表可见，发行人研发费用率依次为3.24%、3.28%、3.29%，平均值为3.27%，勉强满足高企每年不低于3%的研发费率及格线，发行人研发支出捉襟见肘也可见一斑。当然如果该研发费用是从生产成本中腾挪而来，则上文中发行人的可比综合毛利率事实上可能还要更低，其真实盈利能力也可能要再打折扣。

四、结束语

综上所述：新天力作为塑料食品容器行业成员，在“限塑令”政策未来不明的情况下，其坚持不可降解塑料食品容器主业，相比同行几无涉及可降解塑料产品开发问题，为其未来的可持续性发展蒙上了可能巨大的不确定因素。

招股书中出现的大量与收入有关的数据规律性变化、收入按季度分布可能异常、人均年产值可能过高等问题，似乎表明其营业收入真实性存疑。而大量盈利类、成本及采购类数据规律性变化、报告期内突然实现未分配利润转正、大量员工未缴纳公积金等问题，可能说明其盈利能力真实性存疑。至于至少96项报表内数据（含指标）呈规律性变化，可能表明其会计报表可靠性可能存疑。叠加与收入有关11项、与盈利有关10项、与成本及采购有关18项财务数据，本次共计不少于135项财务数据规律性变化，大概率表明其财务情况可能不容乐观，也可能更加为本次冲刺北交所增加了相当的不确定因素。

在限塑令政策未来走向不明的不确定性下，发行人本次主要扩产塑料食品容器产能，可能存在较大的不确定性。