百亿估值成谜，持续亏损的视涯科技难迈科创属性门槛

2025年6月，沉寂两年的未盈利企业上市适应科创板第五套标准重启，不少未盈利企业看到IPO的可能性，6月底，视涯科技的招股书（申报稿）也获得了上交所的受理，公司正式踏上冲刺资本市场之旅。报告期（2022-2024年），公司营收分别为1.9亿元、2.15亿元和2.8亿元，归母净利润分别为-2.47亿元、-3.04亿元和-2.48亿元，持续处于亏损之中，累计亏损近8亿元。

凭借实控人已经打造一家硬科技上市公司的光环，以及当前市场热门领域之一的XR，再加上（002241）、小米等加持，视涯科技的IPO备受市场关注。

不过，《财中社》发现，过去三年，公司不仅处于持续亏损的境地，且营收增长并不快，作为一家未盈利的拟IPO企业，在头部两家已占据80%市场份额背景下，其市场空间是否足够大存疑；而公司所预计的不低于100亿估值，主要是基于控股股东回购行为，其真实估值尚待验证。

营收不符科创属性

登陆科创板的企业需要符合科创属性，分两类标准。科创属性一对于拟IPO企业在最近三年研发投入、研发人员、专利和营收上均有量化要求，其中最近三年营收复合增长率超过25%，最近一年营收超过3亿元。

不过，视涯科技在此却存在差距。报告期，公司营收分别为1.9亿元、2.15亿元和2.8亿元，复合增长率为21.27%；公司最近一年营收低于2.8亿元，且三年持续复合增长率低于25%。

公司是一家微显示整体解决方案提供商，核心产品为硅基OLED微型显示屏，并为客户提供包括战略产品开发、光学系统和 XR 整体解决方案等增值服务。

视涯科技的销售分直销和经销两种模式。报告期，直销收入为1.63亿元、1.79亿元和2.21亿元，经销收入分别为0.27亿元、0.36亿元和0.59亿元，经销收入增长快于直销收入，但直销仍为主要收入来源。

视涯科技并没有透露大多数前五大客户的名称，但科煦智能在报告期一直是其前五大客户，属于经销客户。报告期，视涯科技对科煦智能的销售额分别为0.2亿元、0.22亿元和0.43亿元，呈逐年攀升的趋势。

企查查显示，由张磊持有的科煦智能有两家，分别为深圳科煦和合肥科煦，过去三年，深圳科煦工商年报参保人数分别为0人、4人和0人，合肥科煦参保人数分别为0人、1人和1人。

科创板的第五套标准，适合那些具备“预计市值不低于40亿元、技术取得阶段性成果、市场空间大”三大条件的企业。不过，视涯科技仍将面临市场空间是否足够大的问题。根据弗若斯特沙利文报告，2024年行业内已实现百万级出货的厂商仅索尼与视涯科技，据招股书（申报稿），视涯科技是全球领先的微显示整体解决方案提供商，2024 年公司在全球XR设备硅基OLED产品出货量排名全球第二、境内第一，出货量占比35.2%，与索尼同处行业第一梯队。

考虑到目前头部两家企业已经占据全球市场超80%的出货量，这意味着，如果XR领域不实现飞快发展，这一领域的市场空间将很有限。这与科创板第五套标准市场容量大的要求存在一定的距离。

此外，报告期，公司总产能分别为1.2万片，1.44万片和1.44万片，产能利用率分别为70.28%、73.7%和92.03%，产能利用率有所提升，但依然处于爬坡中。

百亿估值需更多支撑

视涯科技成立于2016年10月，控股股东为上海箕山，后者及其控制的实体持有29.36%的股份，实控人为顾铁，但公司采用差异化表决制度，顾铁通过上海箕山控制了61.79%的表决权。

公开资料显示，顾铁是复旦大学物理系毕业，此后留学美国，拥有美国国籍，具有很强的技术背景，后在通用等公司担任高管，其于2014年担任（688301）董事及总经理，并于2019年7月至今担任该公司董事长。奕瑞科技主要产品为数字化X线探测器，也是一家硬科技企业，其于2020年9月上市，目前市值超过170亿元。作为实控人的顾铁，通过相关方合计持有25.24%的股份，合计市值超过超过40亿元。

按照上交所科创板的标准，采用差异化表决制度的拟IPO企业，其适用两条标准：一是市值不低于100亿元；二是市值不低于50亿元及营收超过5亿元。

考虑到公司过去三年营收均未达到5亿元，视涯科技只能选择市值不低于100亿元的标准冲刺科创板IPO。

不过，从公司过往的交易看，其能否支撑百亿市值存疑。自2016年10月成立后，视涯科技曾经历了多次融资及股权转让，但估值也参差不齐。

在本次提交IPO之前，视涯科技经历了较大的融资，投资方既有（300567）、歌尔股份等著名上市公司，也不乏小米长江等产业巨头，小米长江持有其1.25%的股份。公司于2022年4月整体变更为股份有限公司，截至2022年2月底，视涯有限经审计的净资产为20.78亿元，经评估的净资产值为21.97亿元。

在股份制改造之前，视涯科技曾引入精测电子。2017年11月，精测电子公告，拟以0.6亿元分两期认购视涯科技子公司视涯有限的股权，持股比例为12.04%；2018年10月，公司又增资1亿元，股份变更为21.4%；2020年3月，这两部分股权最终变为视涯科技的股份，持股比例为10.71%。以其投入资本和持股比例计算，视涯科技的估值不足20亿元。截至提交招股书前，经过多次融资，精测电子仍持有视涯科技6.02%的股份。

在股改之后，视涯科技又进行了一次融资。2023年2月，视涯科技增资扩股。由歌尔股份领衔的8名股东认购11.06亿元，歌尔股份出资6亿元获得5.4%的股份，由此计算，其投后估值约为111亿元。

2023年5月，视涯科技转增股权，注册资本由约1.24亿元转增至9亿元。不过，2023年5月后，公司再未进行增资，却进行了多次转让，其中每股转让价格分别为7.19元、11.19元和9.29元，以后两者居多，按照9亿股本计算，视涯科技估值大致在65亿元至100亿元上方：按照11.16元计算，略超过100亿元。而且，上述超过100亿股权转让中，购买方频频出现控股股东上海箕山的身影。上海箕山的频频出手，维持了视涯科技不低于百亿元估值的现象，其真实的独立第三方估值能否达到百亿元存在疑问。