济川药业19亿交班背后的增长困局：王牌产品失速、研发投入乏力、高分红掏空未来

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　　近19亿元巨额保证金仅换来34户股东响应，这戏剧性一幕发生在儿科中药龙头的控制权交接现场。

　　2025年6月，济川药业实控人曹龙祥将其持有的济川控股10.10%股权以1010万元价格转让给儿子曹飞，曹飞通过济川控股、西藏济川企业管理有限公司间接控制上市公司56.07%股权，触发全面要约收购义务。然而，在预存18.95亿元保证金（相当于最高收购总额94.48亿元的20%）后，最终仅0.1%的流通股份接受要约。

　　耗资不菲的交班仪式背后，济川药业正面临核心产品全线失速、研发投入失衡、高额分红侵蚀未来竞争力的三重困局。此前，曹飞曾个人出资5亿元溢价54%收购万鸿集团，展现出其资本运作手腕，接班济川药业后，其能否带领企业穿越寒冬？

　　核心产品集体“熄火”

　　从财务数据看，2024年济川药业实现营收80.17亿元，同比下降16.96%；归母净利润为25.32亿元，同比下滑10.32%。2025年一季度，公司业绩进一步下滑，当期营收15.25亿元，同比下降36.51%；归母净利润4.4亿元，同比下降47.91%，几近腰斩。

　　结合产品来看，曾支撑公司十年净利润复合增速高达21.49%的三大单品，如今集体遭遇滑铁卢。

　　其中，累计销售超200亿元的“现金牛”蒲地蓝消炎口服液首当其冲。数据显示，蒲地蓝消炎口服液为济川药业独家剂型，连续多年雄踞全国口服类中药榜首的独家剂型。但自2018年被国家药监局强制修订说明书、增加“恶心、呕吐、腹胀”等副作用警示并明确“孕妇、过敏体质者、脾胃虚寒者慎用”后，2019年销量同比骤降24%，产量直降四成。

　　更严峻的是，因始终未进入国家医保目录，该产品近年被河北、安徽、山东、黑龙江、江苏等13个省级医保目录清退，导致2024年公司清热解毒类产品收入同比萎缩超20%。2024年报数据显示，其库存量同比激增64.20%，去化压力高企。

　　消化类拳头产品雷贝拉唑钠肠溶胶囊同样面临较大压力。米内网数据数据显示，济川药业雷贝拉唑钠肠溶胶囊曾占据41%市场份额，为同品类“销冠”。然而，在第九批国家集采中，济川药业为应对集采开发的肠溶片剂型以0.48元/片中标，价格降幅超80%。而原主力产品肠溶胶囊价格维持在肠溶片的5-10倍，巨大价差使其市场份额急速萎缩。2024年年报数据显示，公司消化类产品库存量同比上升23.85%。

　　即便是占据全国公立医院儿科感冒用中成药市场46.52%份额的小儿豉翘清热颗粒，2024年也同样显露疲态，2024年库存量同比激增199.29%。随着三大品种集体“熄火”，公司创利能力明显承压，2024年公司毛利率同比下滑4.76个百分点，2025年一季度毛利率再度下降2个百分点。

　　从营运指标看，2024年公司存货周转天数、应收账款周转天数分别为114.61天、110.01天，均为近三年新高，公司营运能力有所下滑。同时，公司当期经营活动产生的现金流净额占总营收的比重创三年新低，由2023年的35.88%锐减至27.15%。

　　重营销轻研发 五年分红五十亿 实控人家族成最大赢家

　　在业绩持续探底之际，公司“重营销轻研发”的问题也日益显现。2024年，济川药业销售费用虽同比下降26.27%，但仍高达29.54亿元，占营收比重达36.85%，相当于每天支出809万元用于营销推广。

　　相比之下，同期公司研发投入仅4.45亿元，占比5.55%。被寄予厚望的小儿便通颗粒作为公司进展最快的创新药，累计研发投入仅5141.92万元，不及全年销售费用的1.8%。

　　此外，现金流分配逻辑同样值得关注。在净利润下滑、核心产品库存量大幅提升的背景下，公司仍向选择大额分红。2025年5月16日，济川药业审议通过2024年利润分配预案，拟每股派发现金红利2.09元（含税），拟派发现金红利19.22亿元（含税），占2024年公司归母净利润的75.93%。

　　数据显示，2020年至2023年，公司分红政策分别为每10股派发4.5元、6.8元、8.8元、13元，分别派发现金红利4亿元、6.04亿元、8.12亿元、11.97亿元，合计30.13亿元。

　　五年分红五十亿，通过控股架构持股56.07%的曹氏家族则成为高分红的最大受益者，这种“掏空式分红”与研发投入的持续低迷形成鲜明对比，2024年公司研发费用不足分红总额的四分之一，每投入1元研发费用的同时，股东已分走4.3元现金，这种分配模式或将削弱企业长期竞争力。

　　从在研管线看，被寄予破局厚望的小儿便通颗粒虽填补儿童便秘专用中成药市场空白（中国境内尚无同处方药品上市），但其商业化前景存在多重瓶颈。

　　作为《小儿便秘中药新药临床研发技术指导原则（试行）》发布后首个申报的1.1类儿童专用药，该产品仍需经历审评周期不确定、销售渠道重建、医生患者认知培养等漫长过程。

　　济川药业布局的其他创新药同样难当救市重任。目前，济川药业与征祥医药合作的流感1类新药玛硒洛沙韦片、同天境生物开发的长效生长激素，均处于上市申请阶段。

　　然而，在蒲地蓝消炎口服液被13省医保清退、雷贝拉唑钠遭集采重创、小儿豉翘清热颗粒增长乏力的三重打击下，公司需要填补的是年销售收入数十亿级的业绩缺口。而玛硒洛沙韦片、长效生长激素市场竞争充分，已上市同类竞品繁多，即使顺利上市也或难在短期内扭转业绩颓势。